由食品價(jià)格回落帶來的CPI回落并不預(yù)示著通脹壓力的明顯減輕。一方面，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格仍然存在上漲壓力，從而為食品價(jià)格走勢(shì)帶來不確定性；另一方面，PPI的強(qiáng)勁上揚(yáng)顯示企業(yè)生產(chǎn)成本持續(xù)上升，對(duì)終端消費(fèi)品形成日益增強(qiáng)的漲價(jià)壓力。反通脹仍將是一段時(shí)期內(nèi)宏觀調(diào)控的首要目標(biāo)。 貨幣供應(yīng)量不確定性增加 5月末廣義貨幣供應(yīng)量余額為43.62萬億元，同比增長(zhǎng)18.07%，增幅較上個(gè)月大幅上升1.13個(gè)百分點(diǎn)。鑒于5月份上調(diào)了準(zhǔn)備金率，以及5月份的信貸擴(kuò)張位于額度控制的范圍內(nèi)，因而我們預(yù)計(jì)貨幣乘數(shù)大體穩(wěn)定在4-4.1的區(qū)間內(nèi)，M2增速?gòu)?qiáng)勁反彈的原因只能是基礎(chǔ)貨幣的高速增長(zhǎng)，估計(jì)5月份基礎(chǔ)貨幣增速仍然在40%左右。 5月份新增人民幣貸款3185億元，同比多增712億元；約占額度的30%，4-5月新增貸款約占二季度額度的72%，進(jìn)度合理。季度額度控制成效顯現(xiàn)，信貸擴(kuò)張一直保持在額度的“紅線”內(nèi)，擴(kuò)張勢(shì)頭溫和。 2007年12月-2008年5月的6個(gè)月中，M2增速變動(dòng)超過1個(gè)百分點(diǎn)的月份有五個(gè)；而2007年全年M2增速變動(dòng)超過1個(gè)百分點(diǎn)的月份有四個(gè)；2006年只有兩個(gè)。 而正是在2007年12月，貨幣乘數(shù)大幅下降0.35個(gè)百分點(diǎn)至4以下，并且自此以后大體穩(wěn)定在4附近的低位上。如果這兩種現(xiàn)象不是簡(jiǎn)單的巧合，那就可以說，在準(zhǔn)備金率攀至歷史新高、貨幣乘數(shù)驟降后，M2增速也開始變得不穩(wěn)定了，這是值得高度關(guān)注的現(xiàn)象。由于沒有歷史經(jīng)驗(yàn)可以借鑒，很難預(yù)測(cè)準(zhǔn)備金率的連創(chuàng)新高究竟會(huì)對(duì)貨幣供給帶來何種影響，但可以肯定的是，高準(zhǔn)備金率降低了貨幣供給的平穩(wěn)性，也為未來的流動(dòng)性狀況增添了較大的不確定性。 通脹壓力沒有明顯減輕 5月份居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲7.7%，漲幅較上月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)。食品價(jià)格的回落對(duì)CPI的回落做出了重要貢獻(xiàn)：5月份食品價(jià)格同比上漲19.9%，漲幅較上月下降2.2個(gè)百分點(diǎn)，帶動(dòng)CPI漲幅下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。非食品價(jià)格同比上漲1.7%，漲幅也較上月微幅放緩0.1個(gè)百分點(diǎn)。5月份CPI漲幅回落至8%以下，符合市場(chǎng)預(yù)期，一定程度上有助于穩(wěn)定市場(chǎng)情緒。 但是，需要注意的是，5月份糧價(jià)同比上漲了8.6%，漲幅較上月大幅增加1.2個(gè)百分點(diǎn)，至此糧價(jià)已連續(xù)五個(gè)月上漲，且漲幅在5月份明顯加快。 2008年初以來，在油價(jià)上漲的推動(dòng)下，化肥、農(nóng)藥等重要的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格上漲較多，導(dǎo)致農(nóng)業(yè)生產(chǎn)成本上升，從而支撐了糧價(jià)的高位運(yùn)行。盡管今年夏糧取得豐收，糧食總產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)連續(xù)五年增長(zhǎng)，但成本的上升仍然對(duì)糧價(jià)形成強(qiáng)有力地支撐。同時(shí)，在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格上漲較多的情況下，為保護(hù)農(nóng)民種糧積極性，今年的糧食收購(gòu)價(jià)格又有上調(diào)，受此影響，新糧上市的價(jià)格也將高開高走，后續(xù)糧價(jià)可能繼續(xù)保持較高的漲幅。而糧價(jià)是基礎(chǔ)價(jià)格，其穩(wěn)步上漲將借助比價(jià)關(guān)系和成本關(guān)系拉動(dòng)其他農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格再度上漲，因此我們認(rèn)為，對(duì)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的回落不宜抱太樂觀的預(yù)期，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲壓力并未明顯減緩。 與CPI的回落形成對(duì)比，PPI保持了穩(wěn)步上升的態(tài)勢(shì)。5月份，工業(yè)品出廠價(jià)格同比上漲8.2%，漲幅較上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)了2007年9月以來漲幅逐月擴(kuò)大的勢(shì)頭，并創(chuàng)下2004年11月以來的新高。原材料、燃料、動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格同比上漲11.9%，漲幅也較上月增加0.1個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)了漲幅連續(xù)八個(gè)月的擴(kuò)大，再創(chuàng)2005年1月以來的新高。 在工業(yè)品出廠價(jià)格中，生產(chǎn)資料出廠價(jià)格同比上漲9.2%，漲幅較上月增加0.2個(gè)百分點(diǎn)，是2005年1月以來的新高。生活資料出廠價(jià)格同比上漲5.1%，漲幅較上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，但仍然位于歷史高位。 綜合前述PPI和CPI的走勢(shì)，可以看出，由食品價(jià)格回落帶來的CPI回落并不預(yù)示著通脹壓力的明顯減輕。一方面，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格仍然存在上漲壓力，從而為食品價(jià)格走勢(shì)帶來不確定性；另一方面，PPI的強(qiáng)勁上揚(yáng)顯示企業(yè)生產(chǎn)成本持續(xù)上升，對(duì)終端消費(fèi)品形成日益增強(qiáng)的漲價(jià)壓力。生活資料工業(yè)品出廠價(jià)格漲幅運(yùn)行在歷史高位上，顯示上游漲價(jià)壓力向下游產(chǎn)品傳導(dǎo)的渠道保持“暢通”。 因此我們判斷，盡管現(xiàn)階段非食品價(jià)格漲幅緩和，但其所承受的上漲壓力不減，非食品價(jià)格漲幅后續(xù)還將進(jìn)一步擴(kuò)大，通脹走向全面化的風(fēng)險(xiǎn)居高不下。反通脹仍將是一段時(shí)期內(nèi)宏觀調(diào)控的首要目標(biāo)。