我們相信，像以往一樣，本輪世界經(jīng)濟(jì)也不可能超脫出繁榮與衰退的輪回。在連續(xù)幾年快速增長(zhǎng)和繁榮后，越來(lái)越多的跡象表明全球經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)變局。盡管我們希望繁榮能夠持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間，但仍然需要思考一個(gè)問(wèn)題，即經(jīng)濟(jì)是如何從繁榮走向衰退的。 中國(guó)還有多少利潤(rùn)可以緩解世界通脹 在世界經(jīng)濟(jì)共生模式當(dāng)中，中國(guó)通過(guò)犧牲工業(yè)利潤(rùn)的方式緩解了世界通貨膨脹壓力，延長(zhǎng)了世界經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)，似乎使世界經(jīng)濟(jì)抵抗高資源價(jià)格的能力增加了。然而，隨著中國(guó)資源價(jià)格改革推進(jìn)、勞動(dòng)力成本上升、基準(zhǔn)利率提高等因素的釋放，中國(guó)的工業(yè)企業(yè)還有多少利潤(rùn)空間可以緩解世界的通貨膨脹？ 觀察中國(guó)工業(yè)企業(yè)成本利潤(rùn)率數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，在最近一次央行提高一年期貸款基準(zhǔn)利率后，中國(guó)工業(yè)企業(yè)成本利潤(rùn)率已經(jīng)和一年期貸款基準(zhǔn)利率趨近。這意味著，在短期內(nèi)無(wú)法通過(guò)提高生產(chǎn)率的方式化解成本壓力的情況下，中國(guó)企業(yè)可用于緩解世界通脹的利潤(rùn)空間越來(lái)越小。 這可能意味著以下幾種情況將要發(fā)生： 1.當(dāng)中國(guó)工業(yè)利潤(rùn)失去可壓縮的空間后，發(fā)生成本推動(dòng)通貨膨脹的可能性上升。這從3月份以來(lái)CPI和PPI的反彈已經(jīng)得到體現(xiàn)。以5月份工業(yè)品出廠價(jià)格為例，加工制造行業(yè)出廠價(jià)格同比漲幅比上月的提高幅度高于采掘行業(yè)和原料行業(yè)，這意味著加工制造行業(yè)在當(dāng)月PPI上升中的邊際貢獻(xiàn)漲幅較大，也反映了上游價(jià)格開(kāi)始向下游傳導(dǎo)的加速。資源價(jià)格上漲的滯后影響將隨著我國(guó)資源價(jià)格改革的深化而釋放，并可能通過(guò)貿(mào)易形成通脹互相推動(dòng)的局面。這一點(diǎn)可以從最近美國(guó)進(jìn)口商品價(jià)格指數(shù)和中國(guó)通脹率的共同趨升反映出來(lái)，中國(guó)企業(yè)可能沒(méi)有利潤(rùn)空間再去支撐世界經(jīng)濟(jì)的低通脹和高增長(zhǎng)，因而成熟經(jīng)濟(jì)體可能需要進(jìn)一步采取緊縮性貨幣政策去抑制通脹。 2.如果上述的情況持續(xù)下去，全球的資產(chǎn)價(jià)格將在各國(guó)央行的不斷加息中面臨下跌壓力。利率和匯率的頻繁變化也將導(dǎo)致國(guó)際資本流動(dòng)變得更加頻繁和無(wú)常，全球金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定性也將因此而增加。如果資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)持續(xù)下跌，則成熟經(jīng)濟(jì)體國(guó)家的財(cái)富效應(yīng)將發(fā)生逆轉(zhuǎn)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能進(jìn)入減速通道。 3.投資拉動(dòng)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)短周期反彈可能暫時(shí)掩蓋了生產(chǎn)能力的過(guò)剩程度，但這是以未來(lái)更大程度的產(chǎn)能過(guò)剩為代價(jià)的。當(dāng)成本推動(dòng)的通貨膨脹導(dǎo)致各國(guó)央行不得不加息時(shí)，中國(guó)出口的減速趨勢(shì)將大大增加產(chǎn)能過(guò)剩的程度。 人民幣匯率可能成為全球貨幣政策傳導(dǎo)環(huán)節(jié) 在世界經(jīng)濟(jì)的共生模式下，中國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有很強(qiáng)的非自主決定性，而當(dāng)前中國(guó)所面臨的一系列宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，其根源都在于中國(guó)的外部失衡，在此情況下，任何封閉式宏觀調(diào)控手段的效果都值得懷疑，唯有匯率政策是可觸及外部失衡的手段，因此我們認(rèn)為加快匯率升值的必要性仍然存在。 人民幣升值或許不能從根本上解決中國(guó)貿(mào)易順差問(wèn)題，但這不應(yīng)該成為拒絕加快人民幣升值的原因。即使人民幣升值不可以解決中國(guó)貿(mào)易順差，但可以通過(guò)轉(zhuǎn)嫁國(guó)際資源高價(jià)格帶來(lái)的成本壓力，促使歐美經(jīng)濟(jì)體通貨膨脹的上升和貨幣政策的進(jìn)一步緊縮，從而冷卻全球流動(dòng)性過(guò)剩和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)熱度。在全球經(jīng)濟(jì)一體化和中國(guó)貨幣政策失效的情況下，人民幣升值應(yīng)該成為全球貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的一個(gè)環(huán)節(jié)。 國(guó)外經(jīng)驗(yàn)也顯示，升值本身或許并不會(huì)造成經(jīng)濟(jì)泡沫或經(jīng)濟(jì)衰退，而為維持相對(duì)穩(wěn)定匯率導(dǎo)致的流動(dòng)性過(guò)剩，以及遲來(lái)的緊縮往往才是導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)泡沫及其后泡沫破裂、產(chǎn)能過(guò)剩和經(jīng)濟(jì)衰退的原因。 成本推動(dòng)通貨膨脹 中國(guó)不愿意在外部嚴(yán)重失衡的情況下讓人民幣過(guò)快的升值，這導(dǎo)致了流動(dòng)性過(guò)剩、投資持續(xù)高位反彈、資產(chǎn)(房地產(chǎn))價(jià)格快速上升等，封閉式宏觀調(diào)控政策不僅無(wú)法從根本上解決這些問(wèn)題，反而增加企業(yè)的稅收和利息成本。另一方面，國(guó)際資源價(jià)格仍然維持高位，在短期內(nèi)，成本上升要么壓縮利潤(rùn)，要么推動(dòng)物價(jià)上升。所以，在工業(yè)利潤(rùn)被原材料價(jià)格和利率上升侵蝕得越來(lái)越小之后，中國(guó)很可能要面臨成本推動(dòng)式的通貨膨脹。 無(wú)論是中國(guó)要容忍成本推動(dòng)的通脹，還是加快人民幣升值，這都意味著中國(guó)在緩解世界的通貨膨脹壓力方面已經(jīng)心有余而力不足，這與美元貶值一起增加美國(guó)通脹壓力，也意味著資源核心國(guó)資源價(jià)格上漲對(duì)全球通脹的滯后影響已經(jīng)開(kāi)始。 美國(guó)經(jīng)濟(jì)的下滑會(huì)通過(guò)貿(mào)易影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，這會(huì)增加中國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)承包了世界制造業(yè)的加工，這也意味著中國(guó)承包了經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)全球產(chǎn)能過(guò)剩的風(fēng)險(xiǎn)。因此，可以預(yù)見(jiàn)，當(dāng)本輪世界經(jīng)濟(jì)衰退到來(lái)的時(shí)候，同時(shí)相伴的兩個(gè)現(xiàn)象一定是，國(guó)際資產(chǎn)價(jià)格的下跌和中國(guó)產(chǎn)能的過(guò)剩。