下一步貨幣政策方面的大動作，有賴于出口退稅新政的施行。如果貨幣政策和財政政策能夠密切配合，就會有效地抑制匯率的波動。因為，降低出口退稅率，可以部分抵消掉人民幣的升值空間 至少從表面上看，中國央行立即動用加息手段來抑制信貸投放過度的理由正在減少。 6月份廣義貨幣(M2)供應(yīng)增長18.43%，狹義貨幣(M1)供應(yīng)增長13.94%，比5月份的19.1%和14%數(shù)字均有所下降。同時，6月份新增人民幣貸款3947億元，按年少增706億元，改變了前5個月信貸一直按年多增的特點。 6月末人民幣貸款余額為21.53萬億元，按年增長15.24%，比5月份的16%增幅有所下降。 盡管如此，市場加息預(yù)期依然強(qiáng)烈。似乎是回應(yīng)市場預(yù)期，央行于近日再次發(fā)行500億元定向票據(jù)，與此前兩次不同的是，這次發(fā)行對象主要是華夏銀行等股份制銀行。從中好像在傳達(dá)一個信號：央行的貨幣政策不會放棄對貨幣供應(yīng)量的控制，而通過定向發(fā)行央票解決個別銀行的放貸沖動問題，行之有效。 還需觀察 不過，細(xì)究目前的情形我們發(fā)現(xiàn)，用控制貨幣供應(yīng)量的作法讓銀行收緊信貸作用明顯，但對貸款需求的抑制作用有限。實際上，地方政府或企業(yè)的投資沖動就像一股強(qiáng)大的力量，讓貨幣這根勒馬的韁繩永無松弛之日，為貨幣政策的有效實施平添不少麻煩。 至少，我們再次聽到了"各地大力發(fā)展裝備工業(yè)和創(chuàng)意園區(qū)"的聲浪。它會不會進(jìn)一步推動中國投資過熱？值得憂慮。 據(jù)此前媒體報道，在新增貸款中，雖然4大國有銀行的貸款量迅速減少，但他們留下的空間卻迅速被股份制銀行所占領(lǐng)。這表明，市場的貸款需求依然旺盛。 因此我們認(rèn)為，不管央行愿意與否，適度地提高利率水平十分必要，但時機(jī)的選擇似乎不該是當(dāng)下。實際上，在市場預(yù)期強(qiáng)烈的情況下，盡管加息是對的，但加息之度卻變得很難評估了。 況且，貨幣政策通常會有三個月左右的滯后效應(yīng)，所以現(xiàn)在的數(shù)據(jù)，或許足以令央行滿意，而權(quán)且停止加息腳步。 中國的利率傳導(dǎo)機(jī)制一直不夠通暢，主要是因為市場參與者對利率反應(yīng)不夠敏感。但是，現(xiàn)在情況好像在發(fā)生著重大轉(zhuǎn)變。7月13日加息傳聞的驟起，導(dǎo)致中國股市一舉下跌5%就是例證，表明市場對加息已經(jīng)產(chǎn)生了過度反應(yīng)。 因此在這時加息，顯然是不適宜的。按我們觀察，央行應(yīng)當(dāng)還要看一下未來一到兩個月的數(shù)據(jù)。 從過度到理性 盡管理論界有人認(rèn)為，央行收縮貨幣，目前最應(yīng)該采取的措施是加息。因為，加息不僅可以有效地縮減中國的流動性，同時可以改變中國資本價格過低的現(xiàn)狀。 其實，中國政府也意識到中國資本價格過低是市場過度投資的重要誘因，但央行卻一直沒有頻繁動用這一手段。不容否認(rèn)，其原因是中國確實存在著利率傳導(dǎo)不順暢的情況。 但是，這不能成為央行拒絕使用利率手段的理由，而重要的在于方法和度的把握。實際上，央行應(yīng)當(dāng)意識到，目前市場對利率的敏感程度已經(jīng)遠(yuǎn)非昔日可比。 因此，我們認(rèn)為，央行今后不僅應(yīng)當(dāng)使用加息手段，而且幅度應(yīng)當(dāng)適度超出市場預(yù)期。這可能導(dǎo)致市場反應(yīng)過度，而這恰恰是一個必然的市場過程。 匯率要求 6月份，中國的貿(mào)易順差再次創(chuàng)下了歷史紀(jì)錄：145億美元，同比增加54.9%。對此，包括發(fā)改委專家在內(nèi)的很多學(xué)者都認(rèn)為，造成貿(mào)易順差大幅增加的一個重要原因是，中國緊縮的宏觀政策抑制了國內(nèi)的進(jìn)口需求。 在這種情況下，央行仿佛不宜再采取緊縮性貨幣政策。但我們認(rèn)為，這一論斷好像并不成立。因為，目前的貿(mào)易順差與出口商對人民幣的升值預(yù)期相關(guān)。 據(jù)了解，許多出口商基本已經(jīng)確認(rèn)未來人民幣升值的趨勢，只是對升值幅度不能準(zhǔn)確判斷。所以，趁人民幣升值幅度還不大，加快了出口速度。也就是說，現(xiàn)在的出口數(shù)據(jù)有一定的透支成份。 再有，人民幣對美元的日浮動空間為千分之三，從去年"7.21"到現(xiàn)在。人民幣兌美元的名義匯率升值不過3%多一點。但在這個過程中，美元走勢疲軟，這就使人民幣對美元的實際匯率升值幅度有限。因此，貿(mào)易順差加大并非偶然。 客觀上看，人民幣有進(jìn)一步升值的要求。而央行如果能在加息之時，適度放寬人民幣對美元的匯率浮動空間，應(yīng)當(dāng)是可行的政策選擇。 加息，會使人民幣近期升值遠(yuǎn)期貶值，可以部分釋放人民幣升值預(yù)期。因為，人民幣升值可以減少出口，增加進(jìn)口，進(jìn)而減少中國的貿(mào)易順差。這將有助于減少外匯占款，更是緊縮貨幣的治本之策。 但是，放大人民幣兌美元的匯率浮動空間，不可輕易而為，否則會導(dǎo)致人民幣單邊升值。所以我們認(rèn)為，下一步貨幣政策方面的大動作，有賴于出口退稅新政的施行。如果貨幣政策和財政政策能夠密切配合，就會有效地抑制匯率的波動。因為，降低出口退稅率，可以部分抵消掉人民幣的升值空間。 最新數(shù)據(jù)顯示，中國外匯儲備在6月末達(dá)到9411億美元，而今年上半年，中國外匯儲備增加了1222億美元。這是一個不得不重視的數(shù)字。