宋國青教授的報告主要包括五個方面的內(nèi)容：投資高增長的基礎(chǔ)是內(nèi)需替代外需；當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的景氣情況；M2和匯率構(gòu)成的領(lǐng)先指標(biāo)情況；貸款和貨幣供給及其調(diào)控；存款利率的問題。 首先，今年的經(jīng)濟(jì)增長速度比較高，一季度的情況稍微有些出乎意料。從同比增長率來看，經(jīng)濟(jì)增長速度稍高，通貨膨脹率稍低，投資增長率稍高。對此看法是，實際增長率10.2%，即使高也只是高了零點幾個百分點，并不明顯偏高。估計長期的經(jīng)濟(jì)增長率在9.3%左右，這樣一個速度是可以維持較長一段時間的。短期來講，2003年、2004年投資增長的快一些，短線改善得很厲害，例如電力，使得總的生產(chǎn)能力快速擴(kuò)大，估計短期潛在增長率稍弱于10%。消費價格指數(shù)和工業(yè)品出廠價格指數(shù)加權(quán)得到的價格指數(shù)為1.8%，通貨膨脹率不高，經(jīng)濟(jì)增長率只高了0.2或0.3個百分點左右，這意味著現(xiàn)在的總需求情況很好，從同比增長率角度看不出來哪里不正常，至于生產(chǎn)高一點、價格低一點的問題，只要保持總需求穩(wěn)定，是會自動調(diào)整的。投資的情況，從GDP增量的平衡表來看，也沒什么特別的地方。2005年一季度的貿(mào)易順差比2004年一季度多了250多億美元，約2100億人民幣，今年一季度的貿(mào)易順差比去年多了60多億美元，約400多億人民幣，增量減少了1600億人民幣。消費很穩(wěn)定，分別是1800多億和1900多億。1600億人民幣占去年固定資產(chǎn)投資(11000億人民幣)的比例為15%，也就意味著如果今年總需求的同比增長率與去年一樣，因為今年順差增量的變化，投資增長率應(yīng)該上升15個百分點，事實上投資增長率增加了五個百分點，總需求比去年低了三四個百分點左右，這也是很正常的情況。 第二，當(dāng)前總需求的情況。舉例來說同比與環(huán)比的差別，一輛汽車在過去一個小時行駛50公里，這個平均速度對現(xiàn)在是什么狀態(tài)的預(yù)測價值非常小，而前一分鐘速度預(yù)測價值會比較大，如果我們假設(shè)存在慣性的話。所以很多時候同比不能說明近期變化，需要看環(huán)比變動情況。具體來看工業(yè)的情況，季節(jié)調(diào)整后規(guī)模以上工業(yè)增加值三個月增長年率在今年三月份猛漲，是1997年以來最高的增長速度。季調(diào)后的價格指數(shù)，差不多是零膨脹。經(jīng)濟(jì)增長快通脹為零，這是件很好的事情。GDP沒有月度數(shù)據(jù)，特別是沒有對歷史季度GDP數(shù)據(jù)的調(diào)整結(jié)果使新老季度GDP的名義額不可比，因此用規(guī)模以上工業(yè)增加值與加權(quán)價格指數(shù)的乘積作為近似總需求指數(shù)，因為規(guī)模以上工業(yè)增長率高于GDP增長率，近似指數(shù)的增長率平均也高于總需求增長率，但兩者的短期波動方向高度一致。從這個指標(biāo)來看，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)情況還是很好的。用過熱等詞來形容似乎還很遙遠(yuǎn)，從數(shù)字上來看，2002年4月份到現(xiàn)在共48個月，近似總需求三個月增長年率的平均值是19.7%。如果近似總需求年增長率低于15%肯定是通貨緊縮，低于10%是非常嚴(yán)重的通貨緊縮，如果達(dá)到25%稍微過熱一點，達(dá)到30%就可以用"過熱"這個詞。2006年3月份是23%，直接從數(shù)字上看，稍微強(qiáng)一些。但不能用太厲害的詞來說明現(xiàn)在的情況。對于需求沖擊，產(chǎn)量的反應(yīng)在先，價格的反應(yīng)在后，這一點與國際經(jīng)驗是一致的。按照目前的情況，過一段時間價格會上漲。但并沒有一個很穩(wěn)定的時間差，還有通貨膨脹預(yù)期的因素在里面。 第三，領(lǐng)先指數(shù)以較高的速度增長。從預(yù)測總需求的角度看，M2和匯率是兩個重要的指標(biāo)，簡單的用二者以0.8：0.2的權(quán)重來構(gòu)造一個領(lǐng)先指數(shù)。把領(lǐng)先指數(shù)和工業(yè)增長率放在一起來看，領(lǐng)先指標(biāo)的預(yù)測性很好。2003年以來，M2增長率走出一個"V"字形，而工業(yè)走出一個"W"字形，中間的波動是由匯率變化引起的。從匯率來看，在2004年底2005年初貶值得很厲害，促使出口和順差增加，但是2005年年內(nèi)上升，是對順差的一個不利因素。總的來說，貨幣和匯率非常重要，不過這個比例關(guān)系不是很穩(wěn)定?？搭I(lǐng)先指標(biāo)的增長情況，3月份的M2數(shù)據(jù)可能有點問題，不管怎樣，總的來說，領(lǐng)先指標(biāo)是往上走的，不過不是很強(qiáng)，所以按照這個指標(biāo)，微微進(jìn)行調(diào)控是很好的做法。 第四，調(diào)控貨幣供給和匯率。這里把匯率不均衡作為一個前提，當(dāng)然如果能夠取消匯率不均衡最好了。預(yù)期2006年貿(mào)易順差增加1300億美元，外匯儲備和由此形成的M2繼續(xù)增加。估計中國的均衡利率，上調(diào)一兩個點沒問題，是不是足夠還不知道，但至少沒有偏過的問題。簡單做一個國際比較，現(xiàn)在中國跟美國總的通貨膨脹率相差一個百分點，但是利率低了好幾個百分點。問題是中國的投資回報率與美國相比誰高誰低，如果中國投資回報率低于美國，那么中國均衡利率低于美國是對的。如果中國投資回報率高于美國，那為什么中國的利率還要低一點呢，利率平價上會出現(xiàn)麻煩。如果未來幾年仍然保持低利率會有問題，因為中國的整體利率水平偏低，跟實際上的經(jīng)濟(jì)投資報酬率之間有一個嚴(yán)重的不平衡，一個自然的結(jié)果就是借錢投資。去年的利率水平本來是無法穩(wěn)住的，不過由于銀行改制、資本充足率的要求等偶然因素，使得銀行沒有猛放貸款，但是現(xiàn)在這個約束慢慢放松了，放松之后貸款肯定會增加。利率本來是不均衡的，只要別的因素不起作用它就無法維持。當(dāng)前的主要問題是M2的增長勢頭，并不是說增長多少，主要是匯率和利率都偏低，宏觀經(jīng)濟(jì)基本的平衡器官出現(xiàn)問題了，只有靠外力平衡，而外力平衡又總是會帶來各種各樣的問題。 關(guān)于調(diào)控貨幣的手段，增發(fā)央票主要效果相當(dāng)于提高準(zhǔn)備金率，把商業(yè)銀行能貸款的錢拿走，不讓貸款。提高準(zhǔn)備金率，被大家認(rèn)為是一劑猛藥，不過這不是主要問題，因為作為一個連續(xù)變量，總有一個點不那么猛烈，卻也不溫和，主要問題是提高準(zhǔn)備金率人為增大了存貸款利差。商業(yè)銀行吸收存款有成本，然后貸款獲得收益，還要將一部分作為準(zhǔn)備金，因此貸款的收益要有一部分用來補(bǔ)充作為準(zhǔn)備金的那部分成本，這樣提高準(zhǔn)備金就擴(kuò)大了存貸款利差，并不是說這樣做不行，主要是效率的問題，中國為了保持匯率的穩(wěn)定，拼命擴(kuò)大存貸款利率差，是件很糟糕的事情。 最后說一下存款利率，把自有資金機(jī)會成本人為壓低會出現(xiàn)很大的歪曲。1997年以前中國積攢了一個非常龐大的存糧，主要原因就是真實利率太低，現(xiàn)在不存糧改為存房。這個情況就是利率歪曲的一個效果，當(dāng)然這只是各種壞效果里面的一個，不是全部，甚至不是一個很大的效果。另一個問題是提高存款利率到底有多大壞處。說利率低有利于消費，從短期宏觀平衡角度來說不存在這個問題。主要的不利方面就是利率提高后，所謂的"熱錢"會進(jìn)來，不過到底有多少"熱錢"流進(jìn)來，中國的損失到底有多大？比如因為中國提高存款利率一個百分點，多進(jìn)來300億美元套匯，人民幣低估10%，那么套匯帶來的損失是30億，外匯在利率上損失兩三個點，使得總共的損失是20多億美元，即一兩百億人民幣，這跟利率歪曲造成的損失相比非常小。因此對這個問題可以做數(shù)量分析，如果以200億的代價把利率拉平，使得國內(nèi)各方面都平衡下來，收益要大得多。 根據(jù)宋國青教授在"CCER中國經(jīng)濟(jì)觀察"第五次報告會上的發(fā)言內(nèi)容整理而成。(新浪財經(jīng))