[摘要]外匯儲備規(guī)模的界定對我國的宏觀經(jīng)濟(jì)管理政策的制定起到重要的作用,本文試就一個(gè)簡單模型探討中國外匯規(guī)模的合理區(qū)間并對中國當(dāng)前外匯規(guī)模的成因進(jìn)行分析。
一、引言
外匯儲備是一國貨幣當(dāng)局持有的,可以隨時(shí)使用的可兌換貨幣資產(chǎn),其主要作用是應(yīng)付國際收支失衡和維持匯率穩(wěn)定.起著緩沖作用。目前我國存在著通貨膨脹的可能和中國人民幣升值預(yù)期加大情形,分析影響外匯儲備規(guī)模的成因及界定其規(guī)模才能針對現(xiàn)有的外匯儲備供給與需求狀況制定今后的宏觀經(jīng)濟(jì)管理政策,并提出相應(yīng)的改革措施。本文通過建立一個(gè)模型探討中國外匯儲備規(guī)模的合理區(qū)間,并對中國外匯規(guī)模進(jìn)行界定以分析當(dāng)前外匯規(guī)模成因。
二、模型構(gòu)建
理論上國家外匯儲備規(guī)模由外匯儲備的需求與供給共同決定的,由于我國經(jīng)常項(xiàng)目順差和資本與金融項(xiàng)目順差的持續(xù)性,外匯儲備供給在一個(gè)時(shí)期內(nèi)是絕對充裕的,因而,我國外匯儲備規(guī)模基本由需求決定。外匯儲備的需求量是一個(gè)動態(tài)過程.隨著影響儲備需求量的諸多因素變化而變化。我國外匯儲備的增加主要來源三個(gè)項(xiàng)目:貿(mào)易順差、外債總額增加和當(dāng)年的FDI。反過來外匯儲備的減少即用匯需求也集中體現(xiàn)于三個(gè)項(xiàng)目:維持正常進(jìn)口用匯需求、償還外債本息的用匯需求、外國直接投資企業(yè)匯出利潤的用匯需求。國家需要一定的外匯儲備。以便在必要時(shí)對波動的外匯市場進(jìn)行干預(yù).形成的國家干預(yù)外匯市場的用匯需求。由此我們從進(jìn)口用匯、償付外債本息及外商直接投資利潤返還和國家干預(yù)匯市的外匯需求等四方面出發(fā)建立以區(qū)間表示的外匯儲備合理規(guī)模的模型來界定我國適度外匯儲備的浮動區(qū)間。
1模型的目標(biāo)指標(biāo)
外匯儲備合理規(guī)??梢杂脜^(qū)間表示。構(gòu)成一個(gè)合理的范圍。Q-合理外匯儲備量;Q上-Q的上限;Q下-Q的下限。
2模型所用的總量指標(biāo)
I-全國進(jìn)口總額,D-國外直接投資累計(jì)總額,E-國家外債累計(jì)余額,X-國家干預(yù)外匯市場的需求按國際慣例設(shè)定為50-100億美元。
3相時(shí)指標(biāo)
θ1-貿(mào)易依存度.它是當(dāng)年的貿(mào)易總額與當(dāng)年的國內(nèi)生產(chǎn)總值之比。
θ2-經(jīng)濟(jì)增長率。
θ3-對外融資能力與資性度。
θ4-持有外匯儲備的機(jī)會成本,它是國內(nèi)投資收益率減去美元短期利率。θ3、θ4沒有現(xiàn)成的統(tǒng)計(jì)資料,但有人研究認(rèn)為,我國1994-1996年的值分別為0.25,0.30,0.35;而04值分別為0.15,0.145,0.149。
4參照國際慣例并結(jié)合我國實(shí)際情況給出的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)指標(biāo)
a1--外匯儲備規(guī)模與全年進(jìn)口額的比例,該標(biāo)準(zhǔn)對發(fā)展中國家而言一般為20%-30%。
a2-國外直接投資企業(yè)給出利潤的平均比率,實(shí)行新的結(jié)售匯制度后。匯出利潤的比重一般在8%-12%。
a3--外債還本付息比率,我國近幾年償還本息率8%-12%。
模型的構(gòu)建以外匯儲備的需求為理論依據(jù),以直接影響因素為核心。加上一些可以量化的間接影響因素。
Q=(1+θ1+θ2-θ3)( a1 I++ a2D++ a3E+X)/(1+θ4)
本模型參考了吳世群的模型結(jié)構(gòu);同時(shí)也吸收了賀金陵關(guān)于外匯儲備與經(jīng)濟(jì)增長率在發(fā)展中國家呈很強(qiáng)的正相關(guān)性的結(jié)論。在模型中a1 I++ a2D++ a3E+X為外匯儲備合理規(guī)模的一個(gè)基礎(chǔ).它保證能夠支付對外貿(mào)易、利潤匯出和還本付息。有能力干預(yù)市場的穩(wěn)定和幣值,這是外匯儲備的直接需求因素,對于間接需求,可以做這樣的處理,可以看成是貿(mào)易依存度θ1,經(jīng)濟(jì)增長率θ1和對外融資能力θ3的線性組合,外匯儲備隨θ1、θ2增加而增加,隨θ3的增加而減少。外匯儲備是一個(gè)動態(tài)概念,它與國家開放程度,國際收支等情況密切相關(guān)。
三、計(jì)算結(jié)果及分析
根據(jù)模型得出的計(jì)算結(jié)果如表1,比較計(jì)算結(jié)果與實(shí)際值之問的差異可知,94年和95年的外匯規(guī)模尚處于合理區(qū)間范圍,然而自96年起外匯儲備規(guī)模均以遞增的速度增加,尤其是截止2003年底,我國外匯儲備余額4033億美元,比上年末增加1168億美元,增長40.7%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期我國GDP9.1%的增幅。是我國外匯儲備增加最多的一年。我國外匯儲備規(guī)模居高不下,究竟原因何在?歸納一下主要是由以下國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)背景因素引起的。
1、投資環(huán)境。由于近年來我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展,已成為亞太地區(qū)最具增長潛力的新興市場,是當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)的一個(gè)亮點(diǎn).全球持續(xù)看好我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展前景,良好的投資環(huán)境吸引著越來越多的資金流入,使我國資金流人一直保持在較高規(guī)模,我國實(shí)際利用外商投資額連續(xù)兩年超過美國。這是我國外匯儲備快速增加的根本原因。
2、升值預(yù)期。近兩年,市場一直存在人民幣升值的預(yù)期,特別是2003年第三季度以來,美、日等國要求人民幣利率重估升值的壓力增大,普遍預(yù)期人民幣升值,人民幣成為強(qiáng)勢貨幣。另一方面,隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的進(jìn)程,國內(nèi)企業(yè)和個(gè)人的市場意識不斷增強(qiáng),對匯率、利率等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)變化的敏感度不斷提高,在逐利意識的驅(qū)動下,國內(nèi)企業(yè)與個(gè)人想方設(shè)法增持人民幣資產(chǎn)、減持人民幣負(fù)債,增持美元負(fù)債、減持美元資產(chǎn)。
3、利率因素。目前,一年期人民幣存款利率高于同期美元1.4個(gè)百分點(diǎn),一年期貸款利率約高于同期美元3個(gè)百分點(diǎn),企業(yè)通過存人民幣而貸美元,實(shí)際上可以賺取4個(gè)百分點(diǎn)以上的利差。在“對人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)”、 “人民幣與美元利率趨較大”的情況下,即便企業(yè)經(jīng)營不需要美元借貸.美元借貸只用于結(jié)匯后存作人民幣定期存款(年利率1.98%).通過NDF(人民幣遠(yuǎn)期凈額交易)保值后,一年后,收益率高達(dá)6.1622%,簡而言之,借人美元并結(jié)匯,再用NDF保值,不僅不需要支付利息,反而可賺錢。
在這三方面因素的共同作用下,國內(nèi)企業(yè)、銀行和個(gè)人相繼調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)??陀^上推動了我國外匯儲備的快速增加。
四、外匯儲備合理規(guī)模的界定
高額外匯儲備在我國有其存在的背景和一定的合理性,目前有三方面的因素支持中國的高額外匯儲備政策:(1)加入WTO。中國入世使得中國經(jīng)濟(jì)受國際經(jīng)濟(jì)變化影響的程度加深.特別是在過度期內(nèi),中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的不確定性因素增加。高額外匯儲備有助于增強(qiáng)中國經(jīng)濟(jì)抵御各種外來風(fēng)險(xiǎn)的能力,同時(shí)也起到了金融保險(xiǎn)的作用。(2)進(jìn)出口。長期以來我國進(jìn)口的潛在需求很大,人世后,隨著關(guān)稅下降和非關(guān)稅壁壘的減少。進(jìn)口潛在需求將變?yōu)榫薮蟮默F(xiàn)實(shí)壓力;同時(shí)。短期內(nèi)我國出口商品競爭力不強(qiáng)、技術(shù)含量低、加工貿(mào)易比重過大的局面不會有根本好轉(zhuǎn),出口創(chuàng)匯增長速度不及進(jìn)口用匯速度.進(jìn)出口很可能出現(xiàn)逆差局面為維護(hù)國際信譽(yù)、保證對外支付。國家保持較高的外匯儲備也在情理之中。(3)對外投資。中國人世實(shí)際上為中國企業(yè)“走出去”打開了對外投資的大門,長期以來我國重“引進(jìn)來”、輕走出去”的格局正在發(fā)生巨大變化。要加強(qiáng)對外投資同樣需要國家高額外匯儲備的支持。
高額外匯儲備也產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響,例如增加人民幣升值壓力,不利于擴(kuò)大出口;造成資源閑置,導(dǎo)致儲備的機(jī)會成本過大:增加了未來通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)。
基于高額外匯儲備帶來的諸多負(fù)面影響,在維持現(xiàn)有的人民幣匯率制度不變的基礎(chǔ)上,有必要根據(jù)形勢發(fā)展的要求.對外匯管理政策進(jìn)行必要的調(diào)整,以合理抑制外匯增長過猛的勢頭。
1、適當(dāng)擴(kuò)大人民幣匯率的浮動范圍.增強(qiáng)外匯儲備規(guī)模的相對穩(wěn)定性和適度性?,F(xiàn)實(shí)人民幣匯率的超穩(wěn)定狀態(tài).實(shí)際上是對有管理的浮動匯率制初衷的背離。為了維持人民幣匯率穩(wěn)定的目標(biāo)。中央銀行常常被動地在外匯市場進(jìn)行操作,一旦人民幣外匯市場的預(yù)期匯率與政府的目標(biāo)匯率發(fā)生偏離,央行被迫進(jìn)人市場大量吸收和拋出外匯,結(jié)果導(dǎo)致外匯儲備增長的大起大落。實(shí)際上。在我國目前的外匯管理體制約束下,人民幣匯率與外匯儲備增長的穩(wěn)定性上存在著較強(qiáng)的替代關(guān)系,即人民幣匯率穩(wěn)定則外匯儲備增長就難以穩(wěn)定。目前要使外匯儲備規(guī)模適度和增長相對穩(wěn)定.適當(dāng)擴(kuò)大人民幣匯率的波幅就應(yīng)該成為政策調(diào)整的基本方向。另外,增強(qiáng)人民幣匯率對市場真實(shí)供求狀況的反映程度,也是人民幣匯率市場化的基本要求。
2、控制借用外債的規(guī)模,調(diào)整外債的來源結(jié)構(gòu)。首先,在國內(nèi)銀行外匯存款已達(dá)1400多億美元和國家外匯儲備超過3000億美元的情況下,可以充分利用國內(nèi)現(xiàn)有的外匯資金.減少借用外債的成本和風(fēng)險(xiǎn)。其次,要調(diào)整借用外債的結(jié)構(gòu),擴(kuò)大利用外國政府和國際金融組織的低息貸款.而盡量減少成本較高的國際商業(yè)性貸款的比例。以進(jìn)一步優(yōu)化外債的來源結(jié)構(gòu)。
五、結(jié)論
通過上述分析,我們發(fā)現(xiàn),確定外匯儲備適度規(guī)模是一個(gè)極其復(fù)雜的問題。雖然目前還未尋求到一種較為科學(xué)、完善的確定外匯儲備適度規(guī)模的方法.但筆者以為:在開放經(jīng)濟(jì)條件下,隨著全球經(jīng)濟(jì)聯(lián)系和國際金融市場波動的增大,判斷一國外匯儲備規(guī)模是否適度。重要的是看這個(gè)國家經(jīng)濟(jì)是否實(shí)現(xiàn)了內(nèi)外均衡。其中。內(nèi)部均衡的目標(biāo)是經(jīng)濟(jì)增長率和失業(yè)率.外部均衡的目標(biāo)是國際收支情況.尤其是經(jīng)常項(xiàng)目的收支情況。當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了低通脹下的經(jīng)濟(jì)持續(xù)、穩(wěn)定增長,同時(shí)國際收支也達(dá)到了基本均衡,且匯率穩(wěn)定,就可以說其經(jīng)濟(jì)處在內(nèi)外均衡狀態(tài),此時(shí)的外匯儲備規(guī)模就是適度規(guī)模。